Contango a neefektivní komoditní ETF

Co se zde dozvíte:

  • Contango a vliv na komoditní ETF
  • Důvody pro existenci contanga na trhu s ropou
  • Neefektivita na ETF:USO

 

V minulém článku jsme si vysvětlili, co znamená pojem contango, co je index VIX a jakým způsobem fungují některá ETF/ETN na trhu s volatilitou. Zaměřili jsme se zejména na neefektivity, které taková konstrukce přináší a kterých je možno velmi zajímavě využít pro naše obchodování.

V dnešním článku bych rád na toto téma navázal a ukázal vám, že existují i jiné trhy, kde lze takové neefektivity pozorovat. Zaměřím se na komodity, lépe řečeno nám všem známý s ropou.

Jak jistě víte, ropa zaznamenala v minulých letech velmi zajímavý vývoj.

K lepšímu porozumění je ideální situaci ilustrovat na konkrétním příkladu. Zvolme například trh ropy WTI. Ropa WTI se zejména v loňském roce nacházela ve velmi silném contangu, což bylo důsledkem výrazného převisu nabídky nad poptávkou.

Těžaři ropy v kartelu OPEC se rozhodli zničit americké těžaře břidlic a těžili o zhruba 2 miliony barelů denně více, než kolik činila aktuální poptávka, aby srazili cenu níže. Tyto nadbytečné barely se pak hromadily v zásobách a den po dni globálně zmenšovaly dostupné skladovací kapacity pro ropu. Zásobníky na souši tak byly téměř plné a skladování se přesouvalo do dražších tankerů. V důsledku toho samozřejmě cena za skladování rostla. Investor, který by měl v takové situaci zájem koupit fyzicky ropu, tedy vyžaduje i její vyšší budoucí cenu v budoucnu, aby tím pokryl vyšší náklady skladování.  Jak můžete vidět v následujícím grafu v zeleném rámečku, výše contanga zejména začátkem roku loňského roku byla skutečně enormní a dosahovala až 10% na meziměsíční bázi (nejbližší 2 futures kontrakty).

Nyní se situace na trhu s ropou – alespoň z pohledu contanga – víceméně normalizovala, zejména s ohledem na rozhodnutí OPEC týkající se omezení těžby. I z grafu hodnot následujících futures kontraktů je patrné, že rozdíl mezi nimi nyní není tak výrazný a pohybuje se okolo 1%.

Futures kontrakty na ropu, zdroj: spreadcharts.com

Futures kontrakty na ropu, zdroj: spreadcharts.com

 

Pro zajímavost ropa se nacházela v backwardaci naposledy v roce 2014 (v obrázku vyznačeno červeně), kdy produkce amerických těžařů ropy byla výrazně nižší a trh se nacházel zhruba v rovnováze. V tu dobu došlo neočekávaně k výpadku produkce o velikosti cca 1 milionu barelů ropy denně v Libyi z důvodu válečného konfliktu. Poptávka převažovala nabídku o 1 milion barelů ropy denně a deficit musel být čerpán ze zásob. Strach z rozšíření konfliktu do regionu způsobil překlopení trhu do backwardace, kdy spotová cena ropy byla vyšší než budoucí kontrakty k dodání.

Vývoj contanga na futures na ropu za roky 2014-2017 (zdroj: spreadcharts.com)

Vývoj contanga na futures na ropu za roky 2014-2017 (zdroj: spreadcharts.com)

 

 

Nyní k ETF

V tomto článku vás chci seznámit s ETF: USO, které díky mechanismu svého fungování dává investorům velmi zajímavou možnost, jak obchodovat trh s ropou. O tomto obchodním přístupu jsem již zde na finakademii publikoval v minulosti článek.

 

Princip fungování tohoto ETF je poměrně jednoduchý – toto ETF drží svou expozici na trhu s ropou WTI v nejbližším (front) měsíci. Jelikož jeho cílem je zachování expozice právě na nejblíže expirujícím kontraktu, musí tedy každý měsíc prodat nejbližší futures kontrakt a přerolovat, tj. nakoupit kontrakt následující. A jak již víte z minulého článku, právě contango je oním důvodem, proč fond v takové situaci prodává přední kontrakt za levno a nakupuje následující kontrakt za draho. A samozřejmě v situaci, kdy contango dosahuje 10% na meziměsíční bázi – což v loňském roce skutečně nastalo – se cena tohoto ETF proto v důsledku existence takto silného contanga přímo propadá.

Následující graf ukazuje srovnání ceny spotové ceny ropy a ETF: USO. Je zde velmi zřetelně vidět, jak výrazně právě contango přispívá k neefektivitě a propadu ceny USO oproti spotu, zejména v delším časovém úseku je tento rozdíl velmi jasně patrný.

 

Vliv comtnaga na ETF:USO, srovnání se spotovou cenou ropy (vlastní výpočet, zdroj dat: reuters)

Vliv comtnaga na ETF:USO, srovnání se spotovou cenou ropy (vlastní výpočet, zdroj dat: reuters)

 

Jak tedy fenoménu contanga u komoditních ETF využít při obchodování.  Jako příklad bych uvedl situaci, kdy trh na trhu s ropou chceme spekulovat na pokles – ať už z fundamentálního hlediska či se orientujeme podle technické analýzy. Obchodní přístup nyní ponechme stranou.

Výhodou tohoto ETF, resp. jeho konstrukce, je ten, že vám v situaci, kdy na trhu panuje contango a vy spekulujete na pokles takového trhu dává dodatečný „polštář“ v pohybu ceny proti vám. Zjednodušeně řečeno – pokud bude na trhu 5% contango a spotový trh s ropou se nepohne ani o dolar dolů, stále bude vaše short pozice na tomto ETF cca 5% v plusu a to se bavíme pouze o měsíčním horizontu.

I přesto, že nyní se výše contanga „normalizovala“ na nižší hodnoty, než jaké byly k vidění v minulých letech, stále zde contango ve výši cca 1-2% naleznete. I při nízkém contangu ve výši onoho cca 1 procenta na měsíční bázi se dostaneme k poklesu na roční bázi k cca 12-15%, což rozhodně není pro dlouhodobé investory zanedbatelné.

 

Jak už jsem zmínil v minulém článku – ve fondu Charles Bridge preferujeme při obchodování opce, které umožňují velmi efektivně limitovat potenciální rizika v případě nepříznivého vývoje. Proto pro využití takové situace na trhu, kdy jednak fundamentální faktory ukazují na možný další pokles a na trhu existuje zároveň výrazné contango použijeme pro zobchodování takové situace opční struktury, konkrétně např. vertikální ATM kreditní call spread s 2-3 měsíční expirací. Takto nastavený call spread typicky přináší RRR 1:1, přičemž míra pravděpodobnosti (i s ohledem na „polštář“ v podobě onoho contanga) je velmi vysoká.  Navíc v případě shortování trhu prostřednictvím opcí nejsou s takovým obchodem spojeny žádné dodatečné náklady – tj. např. borrowing-fees apod.

USO je každopádně největší a nejlikvidnější ETF pro trh s ropou. V dalších článcích vás seznámím s dalšími ETF, které navíc využívají leverage (páky) a jsou v jistém smyslu ještě více zajímavější právě pro obchodování neefektivit.

 

 

 

 

 

Jan Kaška
Jan Kaška
Na finančních trzích se pohybuji zhruba deset. Za svoji kariéru jsem prošel pozicemi finančního analytika, aktivního tradera, portfolio manažera i makroekonomického konzultanta. Obchodoval jsem globální měny, dluhopisy, akciové trhy i deriváty. V současné době působím v investičním výboru hedge fondu Charles Bridge.
Komentáře

Přidat komentář

Vaše emailová adresa nebude zveřejněna. Vyžadované informace jsou označeny *